上海再一次變遷，大虹橋在西，自貿區在東
1.東西串聯，“大上海都市圈”雛形將成
放眼全球，凡大國必有大城，美國有紐約-紐瓦克都市圈，日本則是一都三縣（東京+神奈川&千葉&琦玉），均是經濟中心團結了周邊區域，實現人口、資本等各方面的自由流動，共生發展。中國在過去有較為明顯的區域保護特色，但近來關于區域發展的政策頻出，長三角一體化更是上升至國家級戰略，今后資源向大都市持續集聚的效應或將更加明顯。
當我們把視線落向上海，會發現自開埠以來，上海經歷過兩次空間拓展。
一次是在19世紀中葉，跨越蘇州河，城北租界興起，一場綿延了整條蘇州河的造橋運動，將蘇州河變為了上海的內河，城市空間向北大幅拓展，上海由此步入了“滬北滬東時代”，并在下個世紀的30年代初，迎來了當時的“大上海建設計劃”，上海一躍成為了遠東第一大都市。
二次是跨越黃浦江，造橋鑿洞的場景換到了黃浦江上，南浦、楊浦、徐浦、奉浦大橋，以及十多條越江隧道，將黃浦江東西兩岸連為一體，黃浦江也像一百年前的蘇州河一樣，成為了上海的“內河”。浦東新區則用上海1/5的面積、1/4的人口創造了1/3的GDP。上海再次成為亞太地區排名前列的大城市。
“上?！边@個詞的范圍擴大，既是循序漸進、也是以五口通商、90年代開放背景為標志開始加速的，上海的興起和擴大，本身就是伴隨中國全球化進程一同前進。隨著長三角一體化提升至國家級戰略，我們認為上海有望將迎來再一次的空間變遷，核心在于：其東，自貿區面向國際；其西，大虹橋串聯長三角。
● 大虹橋串聯長三角：長三角一體化上升至國家級戰略，大虹橋是上海的西大門，北連蘇州，南銜杭州，區位十分重要，而上海的青浦、蘇州的昆山&吳江、浙江的嘉善四區共同環繞的淀山湖或成為上海與周邊城市形成大都市圈的那個“眼”，天生區位優良，便于承接上海高新技術與科創產業，當前看，已有華為與其供應商落地正在推進，我們看好大虹橋領銜的長三角一體化戰略蓬勃發展。
● 自貿區面向國際：洋山臨港位置優越，稅收匯率政策有望逐步放開。就上海自身而言，如果持續開放進一步強調“港口”與“貿易”，我們認為上海深水港洋山港將會是核心區域，考慮配套和交通問題，洋山周邊的臨港區域也可能是重點區域。此外，參考新加坡香港成熟的自由貿易港管理，多為免除流轉稅（關稅、增值稅、消費稅）和降低所得稅（企業+個人）方案，同時進一步對貨幣進出開放，考慮國務院《全面深化中國（上海）自由貿易試驗區改革開放方案》中的指導：“到2020年，率先建立同國際投資和貿易通行規則相銜接的制度體系”，我們期待上海未來持續開放的政策能進一步向國際靠攏。
● 投資建議與標的：長三角一體化、大虹橋規劃、一帶一路、自貿區升級，看似概念的幾個名詞，其實質均聚焦上海，我們認為隨著近來關于政策的密集出臺，我國關于大城市群的規劃已經逐漸清晰，上海未來在空間、產業等方面都極具拓展空間。未來方向上，我們預判：上海西有大虹橋，以淀山湖為中心，周圍團結上海青浦、蘇州吳江昆山、浙江嘉善，共建科創硅谷；東有自貿區，直接面向全球，以臨港洋山為支點，航運、貿易、金融發力，稅收與貨幣政策都有超預期可能。 從主營業務與地理位置，核心標的上港集團、華貿物流，上海方面標的關注上海雅仕、暢聯股份、上海臨港、強生控股、大眾交通、錦江投資；江浙標的包括南京港、連云港、蘇州高新、巴安水務。
2.大虹橋在西：長三角一體化的“颶風眼”
11月5日，在首屆中國國際進口博覽會開幕式上，決定將支持長江三角洲區域一體化發展并上升為國家戰略，在此前后相關配套文件密集發布。
2.1.區位：上海青浦、蘇州吳江&昆山、浙江嘉善環繞一湖——淀山湖
為落實長三角一體化國家戰略，目前國家有關部門正編制長三角一體化發展規劃綱要，從頂層設計描繪長三角發展藍圖。規劃綱要中的一個重要內容就是長三角一體化發展示范區。
上海市在長三角一體化發展建設中扮演重要角色，在《上海2035規劃》中，明確提出了要考慮長江三角洲區域的整體發展，充分發揮上海中心城市的作用，加強與周邊城市的分工協作， 構建上海大都市圈，打造具有全球影響力的世界級城市群。而從區位角度，我們認為優先發展的核心地帶將會是淀山湖區域。
上海的西大門是大虹橋，緊密串聯江浙的“颶風眼”則是淀山湖，圍繞該湖的青浦、蘇州吳江、嘉興嘉善等有望是核心區域。大虹橋的概念突破了傳統的行政區劃，上海虹橋商務區規劃面積約86平方公里，分別涉及青浦區、長寧區、嘉定區、閔行區四個行政區域。其中青浦區部分即為西虹橋商務區， 最重要的是，青浦是唯一直接連接江浙地區的行政區，堪稱上海與江浙的結合部，直接接壤蘇州昆山市、蘇州吳江區與浙江嘉善縣，而在這四者之間，則是淀山湖。
在過往的行動中，淀山湖是長三角一體化的核心區域，青浦、嘉善、吳江等以上幾地也開始了各類一體化的籌備動作，包括：
1）機構改革：青浦區政府在新一輪機構改革中，專門成立區域發展辦公室。
2）積極表態：4月3日召開的青浦區政府第八次全體（擴大）會議上，青浦區區長表示，青浦要以積極主動的姿態做好融入長三角一體化發展的大文章，在規劃研究、產業梳理、空間騰退、項目推進等方面進一步下功夫，爭取取得明顯進展；
3）行政服務：近日，青浦、吳江、嘉善三地均設立了“長三角一體化”服務專窗，并建立起三地聯絡小組； 準入一體化：三地在“準入一體化”的基礎上，通過“跨區域通辦”模式，為“一體化”區域內企業提供綠色通道服務，實現企業常態化開辦一日辦結；
4）做好土地保障工作：青浦完成朱家浜、淀山湖大道八號地塊等五個存量基地征收工作；吳江汾湖高新區全年盤活存量用地1501畝，2019年吳江汾湖高新區目標騰出2425畝土地。
2.2.定位：高端制造，科創為先
2.2.1.上海自身鼓勵發展高端制造
上海產業以第三產業為主，第二產業中主要扶持高端制造。據上海統計局披露，2018年上海第三產業增加值增速8.7%，大幅高于第二產業增加值1.8%的增速，第三產業占比也較去年提高0.9個百分點，達69.9%。
時至今日，工業制造中，上海六大重點工業行業分別為電子信息、汽車、石化精細化工、精品鋼材、成套設備與生物醫藥，其中前二者占比合計接近全市工業產值的40%；第三產業中，金融與批零成為三產支柱。 上海的產業結構已經相對比較現代化。
2.2.2.新時代下以科創引領為先
科創板與科創硅谷
從定位看，我們認為長三角一體化核心區域的定位將會是科創。一方面，科創板于上交所設立；另一方面，截止4月9日，已有57家企業申報科創板上市獲受理。從地域分布看，注冊地在上海的公司為11家，與北京并列第一。
與此同時，長三角區域合作辦公室處長在上海自貿區基金主題論壇上表示，產業層面要按照打造發展強勁活躍增長極的要求，加快培育一批科創板上市企業，并發揮科創板上市企業對區域科技創新能力提升的帶動作用， 培育長三角的科創“硅谷”。我們認為長三角科創硅谷的定位，與環淀山湖的區域較為契合。
加速培育明星企業，華為項目逐步推進
根據青浦區科委制訂的《青浦區“一帶三中心”科技創新三年行動計劃(2018-2020)》，青浦將加速培育產業重點明星企業?！肚嗥?、吳江、嘉善2019年一體化發展工作方案》指出，三地將推動華為青浦基地和人才公寓基地年內開工，促進 亨通光電、京東方等華為核心供應企業共同打造萬億級信息產業集群。另外華為青浦研發基地項目正在逐步推進中。
近期，華為上海青浦研發基地近期順利完成土地摘牌，華為此次摘牌的項目位于上海市青浦區科創走廊建設的發展主軸，總用地面積近100公頃，總投資近100億元，將打造成全中國乃至全世界范圍內具有領先地位的研發中心。該項目預計用3-5年時間建設，一期占地面積為94.7萬㎡，共可容納辦公人數達1.5萬人，這將約占華為全球員工的8.3％。華為淀山湖項目投資與當年松山湖接近，均為100億。
2.3.總結
長三角一體化上升至國家級戰略，大虹橋是上海的西大門，北連蘇州，南銜杭州，區位十分重要，而上海的青浦、蘇州的昆山&吳江、浙江的嘉善四區共同環繞的淀山湖或成為上海與周邊城市形成大都市圈的那個“眼”，天生區位優良，便于承接上海高新技術與科創產業，當前看，已有華為與其供應商落地正在推進，我們看好大虹橋領銜的長三角一體化戰略蓬勃發展。
3.自貿區在東：開放面向世界，政策或超預期
3.1.以開放應對摩擦，過去的自貿區建設成為今日伏筆
中美貿易摩擦作為當今世界第一與第二大經濟體之間的摩擦，牽涉到美國貿易逆差、市場準入、知識產權保護等諸多問題，相當復雜，而回顧2018年3月起，美國對中國600億美元商品征收關稅以來，時間已經過去一年，期間談判經歷，也多次出現了短暫和解和再次反復，雙方的摩擦預計也將會是一個反復且長期的過程。
中國改革開放成功的四十年歷史，印證了市場化與開放化所帶來的紅利，我國利用廣闊的土地資源、更高的勞動生產率和資本回報率換取了40年奇跡般的經濟發展。時至今日，中國已經成為了無法取代的制造業大國，并且深入國際供應鏈條。 因此當美國主動豎起貿易壁壘之際，持續地走過去四十年的開放道路，將成為應對摩擦的重要舉措。
在中美貿易摩擦強調進一步開放的大背景下，2月商務部新聞發布會上，商務部表示，將推進自貿試驗區建設和探索自由貿易港，擴大全方位開放，推動商品和要素流動型開放向規則等制度型開放轉變，我們認為前期 自貿區的建設已經為當前的進一步開放埋下了伏筆?；仡櫸覈斍白再Q區建設的歷史，我們從當前稟賦、發展空間的角度，都認為上海是深化自貿區改革的優質區域，很有可能成為探索深化自貿制度的標桿。
3.2.回顧自貿區的速度、廣度、深度
1）2013年3月底，鼓勵支持上海積極探索，在現有綜合保稅區基礎上，研究如何試點先行在28平方公里內建立一個自由貿易園區試驗區；
2）同年8月，正式批準設立中國（上海）自由貿易試驗區；
3）9月29日，上海自由貿易區正式掛牌成立。
5年以來，我國自貿區戰略建設已經形成“1+3+7+1”網絡格局，覆蓋我國從南到北、從沿海到內陸的廣大區域：
1)13年9月，上海自貿區正式掛牌成立；
2)14年底，為了與上海形成對比、互補試驗，中央決定在廣東、天津、福建設立自貿區，并于15年4月同時掛牌；
3)17年3月，國務院批復設立7個自貿區（遼寧、浙江、河南、湖北、四川、陜西、重慶），并印發第三批各自貿區總體方案。
4)18年10月，發布《國務院關于同意設立中國（海南）自由貿易試驗區的批復》，實施范圍為海南島全島。
根據新華網，截至2018年上半年，自貿區已經向全國或特定區域復制推廣改革試點經驗153項，總體上達到了預期目標。以上海、海南自貿區為例，我國先行自貿區在多個領域制度創新已經取得明顯成效。
3.3.以上海為例，看國內自貿區與國際先進自貿港的差距
如上文介紹的，我國自貿區已取得部分成績，但是目前的自貿區與國際先進水平自貿港（FreeTradeZone）仍存在一些可改進空間。以相對較為完善的上海自貿區為例，我們認為我國在企業登記政府職能、投資自由化、金融自由化、貿易自由化、監管環境等方面仍有較大的改善空間。
● 企業登記注冊方面的政府職能仍有可優化空間。上海自貿區內企業注冊程序基本達到國際先進水平，工商登記“一口受理”、注冊資本認繳登記、“先照后證”、年度報告公示制等已經開始實施，但企業稅負仍然偏高，對企業經營業務范圍仍存在一定限制，注冊資本要求較高，距離國際先進自貿港仍有一定可改善空間。此外，上海自貿區目前由4塊彼此獨立的區域組成，管理上雖然完成了“單一窗口”，但是由于分散和開放，流程并未得到實質簡化，名義大于實際。
● 投資自由化與國際先進水平有較大差距。上海自貿區在投資準入方面已經實施負面清單管理，但負面清單所列項目有待進一步簡化。具體來看，自貿區內企業境外投資管理制度改革尚處于起步階段，隨著近年兩會《外商投資法》的通過，跨境投資管理制度、促進體系、配套服務體系都有望進一步建立和完善，在反壟斷和國家安全審查領域的監管亦有望進一步提高。
● 金融自由化水平相對不高。受央行政策影響，人民幣在資本項目下仍受到嚴格管制，自貿區在融資便利、匯兌自由、人民幣跨境使用、放開利率、外匯管制等政策上具備進一步放開的空間。提升金融自由化的戰略意義不可小覷，一方面可以促進金融創新，推動經濟發展，另一方面有望促進金融機構監管，完善金融風險防范能力。
● 貿易自由化水平仍可提升。與常規海關監管、進出口存在配額限制不同，上海自貿區已經啟動“先入區、后報關”“分送集報、自行運輸”等模式，為外貿事業發展提供了相當的便利。但由于人手短缺，在通關效率、貨物分類監管、港區聯動等方面仍具備改善空間。在航運服務、結算匯兌、貿易融資等貿易服務體系和貿易促進政策方面還可以進一步優化。
● 監管環境有待完善。上海自貿區在監管模式上突出“一線放開”與“二線安全高效管住”“區內自由流動”相結合，但是當前政策掣肘了通關便利性、區內貨物自由流動、各部門協同監管等方面的效率提升，在管理水平和監管方案上與國際先進水平的自貿港存在較大差距。
3.4.猜想：上海自貿區政策將如何深化？
前文已敘，上海自貿區在企業登記政府職能、投資自由化、金融自由化、貿易自由化、監管環境等方面仍有較大的改善空間。而在中美貿易摩擦、迎來新一輪深化開放的背景下，我們在此對未來上海自貿區的深化做出進一步的猜想。
3.4.1.地理位置：港口保稅為先
從上海自貿試驗區的地理構成來看，分別定位了貿易（外高橋、洋山與浦東機場）、金融（陸家嘴）、高新（張江高科與金橋），涵蓋了上海最具競爭力的諸多方面，但目前的政策還難與國際上幾大自由貿易港相比擬。在積累了數年自貿區建設經驗之后，十九大之后，自由貿易港的預期開始逐步濃烈：
● 2017上半年公布的《全面深化中國（上海）自由貿易試驗區改革開放方案》提出，在洋山保稅港區和上海浦東機場綜合保稅區等海關特殊監管區域內，設立自由貿易港區，對標國際最高水平，實施更高標準的“一線放開”、“二線安全高效管住”貿易監管制度。
● “自由港是設在一國（地區）境內關外、貨物資金人員進出自由、絕大多數商品免征關稅的特定區域，是目前全球開放水平最高的特殊經濟功能區。 香港、新加坡、鹿特丹、迪拜都是比較典型的自由港?！?/span>
參考國際其他自由貿易港的設置，相比于自貿試驗區的概念，“港”更加強調貿易的作用。自由貿易港的建立從貿易轉運開始，到吸引外資加工制造再到國際金融中心，這是一個政策與市場相輔相成的過程，其基礎在于港口貿易功能的發揮。
因此從功用和地理劃分來看，過去上海的自由貿易試驗區并未著重強調港口功能，我們以新加坡為例，其自由貿易區是基于空港與海港而設立的， 當前新加坡的8個自貿區中，5個歸屬新加坡港務集團有限公司管理（海港碼頭及各類集貨站），2個由樟宜機場集團管理（空港物流園和貨運中心），1個由裕廊海港私人有限公司管理。
基于本文的大背景，我們認為關于上海新的自貿港政策有可能更強調貿易，即強調“港”對于貨物的集散功能。且在《全面深化中國（上海）自由貿易試驗區改革開放方案》中，也明確提出要在洋山保稅港區和浦東機場設立自由貿易港區。
洋山是上海最好的深水良港，也是當前大型遠洋船舶主要靠泊碼頭，但洋山地區已經規劃了1-4期碼頭，一方面土地資源有限，另一方面與大陸仍有一橋之隔，交通不便，而從地理位置看，洋山保稅港區的陸域部分本身就毗鄰臨港新城，因此我們認為相關的倉儲、加工、制造，大概率需要溢出到周邊區域，我們認為與之隔橋相望的臨港地區將會是地理上最能與洋山港呼應的區域。另外值得一提的是，新加坡的自貿區都以圍墻與外界隔離，進出自貿區的通道由海關查檢站管理，進出人員和車輛都必須接受檢查。
3.4.2.開放政策：稅收、金融、支柱產業
從功能上，港口服務于貿易，而在貿易之上，制造和金融是其進階。我們參考《全面深化中國（上海）自由貿易試驗區改革開放方案》中的指導：“到2020年， 率先建立同國際投資和貿易通行規則相銜接的制度體系，把自貿試驗區建設成為投資貿易自由、規則開放透明、監管公平高效、營商環境便利的 國際高標準自由貿易園區……”，我們提取其中的關鍵詞“同國際銜接的制度體系”，對未來開放政策作出一定猜想。
● 促進自由貿易與出口加工：稅收優惠為主
按照國際慣例，稅收優惠主要體現在流轉稅（關稅、增值稅、消費稅）以及所得稅（企業&個人）上。
1）一線放開，擴大商品開放，且無關稅：按照《全面深化中國（上海）自由貿易試驗區改革開放方案》中“一線放開”的原則，“一線”海關監管的國際慣例包含了3個方面：①允許進出口的商品可自由進入自由貿易區，且不受數量、途經、關稅、原產地、起運國或指運國限制； ②進入自由貿易區的商品不繳納關稅和其他進出口稅，也不辦理海關手續；③海關對進入自由貿易區的貨物，不要求出具擔保；
2）增值稅：無增值稅；
3）所得稅：另外在配套上，個人和企業所得稅稅制簡單，稅負較低。香港利得稅的稅率分別為16.5%（適用于有限公司）和15%（適用于非有限公司），新加坡公司稅稅率為17%，且前30萬新元應稅所得部分有免征待遇。
● 金融
同樣是借鑒成熟自貿區香港與新加坡的案例，香港對貨幣買賣和國際資金流動完全沒有限制；新加坡也完全沒有外匯管制，資金可以自由流入流出，企業在新加坡自由貿易區可以開設新元、美元、港幣、歐元、澳元等賬戶并且自由決定結算貨幣種類。
根據《進一步推進中國（上海）自由貿易試驗區金融開放創新試點加快上海國際金融中心建設方案》，上海將加快構建面向國際的金融市場體系，建設人民幣全球服務體系，我們期待上海自貿區在放開匯率管制方面能有進一步的探索。
3.4.3.總結
結論上，我們從地理、政策和區域擴展角度對未來可能的上海自由貿易港做出猜想：地域上，洋山+臨港將會是最能著重強調港口與貿易的區域；而在政策上，參照國際成熟自由貿易港的政策，稅收減免、放松外匯管制等都是可能的方向。
4.投資建議與標的
我們認為上海東向的自貿區或將出臺新政，該區域承接了二次開放的功能轉換，或將在稅收、貨幣兌換等政策上有超預期的可能，關鍵字在于制度創新；而西向的科技走廊（媒體提法科創硅谷）是以上海為龍頭、輻射長三角的突破試點，包括行政審批、科技引入等等，關鍵字在于科技創新；兩者以“對外開放，對內聯動”的方式完成互動，繼而拉動經濟增長、產業升級；相對而言，我們更為關注東線洋山臨港區域，該區域或將出臺的新政不僅代表上海，更是代表中國在全球貿易摩擦的紛爭下的大國胸懷，也會和一帶一路、中美貿易談判、長三角一體化等其它國策形成多位一體的聯動；
基于上述邏輯演繹以及過去區域主題的投資特點，受益標的包括地產、港口物流以及該區域的其他上市公司（西線包括江蘇部分標的），具體來看：
● 東線關注臨港區域：地產—上海臨港、光明地產；物流：上港集團、華貿物流、密爾克衛、上海雅仕、安通控股、中遠?？?；其他：翔港科技
● 西線關注青浦蘇州區域：地產-上實發展、蘇州高新；物流：圓通、申通、韻達快遞；保稅科技、新寧物流、萬林物流、飛力達；其它：巴安水務、康力電梯
